Sauver d'abord les emprunteurs pour sauver vraiment les banques

FRÉDÉRIC LORDON - directeur de recherche au CNRS

"Comme beaucoup l'ont déjà noté, la gravissime crise qui paralyse les marchés de gros du crédit est moins une crise d'illiquidité qu'une crise de rétention des liquidités. D'une certaine manière, ça n'est pas moins grave puisque, si une pénurie objective de liquidité peut toujours être comblée par une banque centrale décidée à le faire, convaincre des agents de remettre les leurs en circulation est une tout autre affaire. C'est bien ce qui rend la crise présente insaisissable - en témoigne l'échec apparent du plan Paulson à peine voté -, à moins qu'on ne sache y reconnaître l'équivalent pour la finance d'une de ces situations que l'histoire monétaire a déjà présentées, situations d'effondrement monétaire en apparence irrattrapables, mais pourtant résolues avec une extrême soudaineté ! André Orléan, qui les a le plus profondément théorisées, parle de « miracle monétaire » à propos de ces dénouements stupéfiants, dont le passage au rentenmark de 1923 et le franc Poincaré de 1928 donnent de spectaculaires exemples.
Si cette référence monétaire vaut d'être évoquée à propos de l'embolie financière d'aujourd'hui, c'est parce que toutes ces situations ont formellement en commun de se présenter comme l'incapacité à extraire les agents de l'équilibre d'anticipations « vicieux » dans lequel ils ont basculé et où, en l'occurrence, l'incertitude de chacun quant à la situation des autres entraîne le refus de prêter qui entraîne la détérioration de la situation des autres, etc. Le « miracle » consiste alors dans la survenue d'un « événement », qui ne peut être le fait que de la puissance publique, extérieure au jeu des agents privés collectivement bloqués, événement capable d'inverser toutes les anticipations et de recoordonner les agents vers l'équilibre autoréalisateur, comme le précédent - mais vertueux ! -, où chacun acceptant de prêter contribue à la détente de la situation des autres, fournissant alors les raisons de prêter davantage, etc.

Quel peut être cet événement aujourd'hui ? Il faut s'interroger sur l'inquiétante incapacité du plan Paulson à dégeler les marchés du crédit en dépit de l'énormité de ses engagements. Mais c'est que le volume ne fait pas tout à l'affaire et qu'il y a bien des manières de dépenser 700 milliards de dollars ! Jouant des effets levier, la recapitalisation aurait sans doute été plus efficace. Mais moins que la solution consistant à en revenir aux origines véritables du problème, à savoir le surendettement immobilier des ménages. Sauver les ménages pour sauver les banques pourrait alors avoir de multiples avantages. D'abord celui de lisser la charge financière dans le temps, puisqu'au lieu d'une prise ferme en un coup de toute la masse des actifs dévalorisés le rétablissement des ménages dans leur situation d'emprunteur solvable moyennant une aide de l'Etat au remboursement répartit les concours à apporter tout au long des échéanciers nominaux, soit une vingtaine d'années. Ensuite parce que, rétablissant la continuité des flux de paiement sur la totalité des dettes hypothécaires, ce concours public restaure ipso facto la pleine valeur des ABS et des CDO qui en ont été dérivés par titrisation, effaçant instantanément les pertes et reconstituant les bases de capitaux propres, donc recréant toutes les conditions pour la reprise du crédit interbancaire. Enfin, parce que les ménages redevenus emprunteurs solvables redeviennent du même coup occupants de leurs logements, pour ceux d'entre eux au moins dont la maison n'a pas encore été vendue - les autres pouvant d'ailleurs être réinsérés dans la propriété au travers de programmes de construction dont il est inutile de souligner l'effet de relance.

Par là en tout cas, le plan public brise la scandaleuse asymétrie du « too big to fail » et du « too small to bail », et gagne une légitimité politique incontestable, celle-là même qui lui a tant fait défaut lors de son premier passage à la Chambre. Ce dernier élément que le point de vue économiciste tiendra spontanément pour parfaitement périphérique est en fait de première importance. Dès lors que l'essence même du « miracle » a pour objet de frapper les esprits afin de renverser et recoordonner les anticipations privées, le spectacle de la communauté nationale rassemblée derrière le plan de sauvetage ajoute considérablement à ses propriétés objectives. On juge du degré auquel le plan Paulson dans son état actuel est voué comparativement à une médiocre efficacité...

A la vérité, il était deux fois déficitaire du point de vue de la légitimité politique. Comme le demeure, quoique à un degré bien inférieur, le plan de « bail-out » des ménages. Car ce dernier, lui aussi, reste dans la logique du plan d'urgence et, tel quel, manque de son indispensable prolongement. Le nom qu'on peut donner à ce dernier est bien connu : la conditionnalité. Qu'il faille sauver la finance, sauf à ce qu'elle nous engloutisse tous avec elle, c'est une chose. Mais que cela soit accompli sans les plus sévères contreparties, ce serait proprement intolérable. Aussi, le véritable plan de sortie de crise ajoute immédiatement à la parade d'extrême urgence un schéma d'arraisonnement définitif de la finance libéralisée. Car seul le projet fermement affirmé d'empêcher à tout jamais ces agents de nuire à nouveau peut en définitive justifier pleinement qu'on vienne à leur secours."

in Les.Echos.fr 08.10.2008